Adhi Karya (ADHI) – BUY (Maintain)
Price: Rp2,080 – Target Price: Rp2,550
Jokowi would never want to lose face
Kami meyakini ADHI tetap akan memperoleh kontrak LRT (sebelumnya menggunakan Perpres 65 tahun 2016). Dari segi pembiayaan ADHI akan segera menandatangani komitmen dari sindikasi (BBRI, BMRI, SMI) pasca diperolehnya kontrak tersebut. Kami melakukan skenario analysis dan menyesuaikan angka proyeksi FY17E-FY19E (masa pembangunan LRT). Skenario moderate tersebut telah menurunkan TP kami namun masih memberikan potensi keuntungan 22.6% vs 32.2% (sebelum revisi). ADHI ditransaksikan pada ST dev -1 dan merefleksikan 17.4x P/E17E dan 1.5x PBV17E pada TP Rp2.550/saham. BUY ADHI.
Perolehan revisi kontrak. Kecil kemungkinan ADHI batal memperoleh revisi kontrak LRT karena telah memperoleh kontrak tersebut menggunakan Perpes No 65 2016. Kami juga melihat Jokowi masih akan tetap menjabat sebagai Presiden hingga masa jabatannya yang bertepatan dengan rencana masa pembangunan proyek tersebut (hingga 2019). Kontrak revisi nantinya (rencana diberikan 1Q17) tidak akan merubah nilainya namun lebih kepada alokasi pembayaran dari Pemerintah (Kemenhub) setiap tahunnya.
Skenario moderate perolehan LRT. Dengan mengasumsikan nilai kontrak LRT akan tercatat dalam sepuluh tahun kedepan (hingga FY27) dan memasukan separuhnya saja atau Rp2tn/tahun (hingga FY21) kedalam model keuangan ADHI, maka nilai wajar saham ADHI seharusnya sebesar Rp2.550/saham (asumsi pengakuan pendapatan menggunakan rata-rata 5tahun atau sekitar 44%).
Kenaikan gearing ratio. Kenaikan gearing ratio tidak dapat dihindari. Namun demikian, sumber dana tidak akan menjadi masalah seiring dengan komitmen sindikasi (BBRI, BMRI dan SMI) dalam membiayai proyek tersebut. ADHI juga akan tetap mampu ekspansi, karena setelah proyek LRT selesai seluruh catatan hutang ADHI untuk proyek tersebut akan dialihkan seluruhnya kepada pemerintah.
Pertumbuhan LRT + proyek lain = lonjakan kinerja. ADHI akan memperoleh windfall revenue setelah memperoleh kontrak LRT. Pengembangan TOD dan kontrak selain LRT akan berpotensi semakin mendorong kinerja ADHI akan tercatat diatas ekspektasi kedepannya.
Maintain BUY. Resiko terletak pada (1) pembahasan revisi kontrak yang berkepanjangan (2) batalnya pengalihan pengakuan hutang oleh pemerintah.
samuel sekuritas
